在經歷了 18 個月的“胖改”（借鑑胖東來模式、強調“做大做強”的門店改造）之後，永輝超市仍未走出轉型帶來的陣痛期。
1 月 20 日，永輝超市（601933.SH）釋出 2025 年業績預警，預計 2025 年歸屬於股東的淨虧損約為 21.4 億元人民幣，同比擴大約 45.58%；扣除非經常性損益後的歸母淨虧損預計約為 29.4 億元，同比擴大約 21.99%。
在去年 3 月的業績說明會上，名創優品創始人葉國富為永輝 2025 年定下了清晰目標：收窄虧損。他將核心抓手概括為“三提兩降”，即提升人效、提升業績、提升毛利率，同時降低成本、降低費用率。
葉國富當時還提出了一套進取的運營計劃：改造 200 家門店、關閉 250 至 330 家門店，並在 2026 年前完成所有存量門店的整體轉型。彼時，部分市場觀點認為這一節奏略顯激進，但從實際結果來看，永輝不僅完成了目標，甚至有所超額。
截至 2024 年底，永輝超市共有 775 家門店；到 2025 年底，這一數字已大幅下降至 403 家。全年共關閉 381 家門店，完成調改的門店數量達到 315 家。
然而，如此大規模的關店與改造，也成為 2025 年虧損擴大的重要原因。門店調改往往伴隨資產報廢損失、裝修停業期間的收入中斷，以及一次性開辦和改造費用。永輝披露，因資產報廢及一次性投入產生的損失合計約 9.1 億元，而因停業裝修導致的毛利損失約 3 億元。
作為中國連鎖超市行業的代表性企業，永輝超市最早以生鮮農產品起家，巔峰時期門店數量一度超過 1000 家。但自 2021 年起，公司持續虧損。為尋找新的發展路徑，永輝在 2024 年開始對標胖東來，並於當年 6 月推出首家“胖改”試點門店。
2024 年 9 月，葉國富斥資 63 億元入股永輝，成為公司第一大股東。隨後，他親自擔任改革領導小組組長，加快推進門店調改程序。
但轉型仍未完成。自 2024 年下半年全面啟動調改以來，永輝累計虧損約 38.8 億元。同時，公司股價整體走弱，2025 年全年累計下跌 26.03%。截至 1 月 22 日，永輝股價收於每股 4.67 元，總市值約 424 億元。
永輝的“胖改”成效究竟如何？
胖東來是一家紮根河南的區域性零售商，截至 2025 年底在許昌、新鄉兩地共擁有 14 家門店。儘管門店數量不多，但其 2025 年銷售額達到 235.31 億元，同比增長近 40%。
胖東來的核心優勢在於高比例的自營商品和優質服務。其奉行“大生鮮”戰略，生鮮品類銷售額佔比超過一半，即食、即熱、即烹的“三即”產品是超市的特色品類，服務水平也長期受到消費者好評。
永輝的“胖改”正是圍繞這些優勢展開。山西證券研報指出，自 2024 年起，永輝逐步轉向“品質零售”路線，大幅更新商品結構，重點強化烘焙、熟食等引流能力和盈利能力更強的品類，並通過“寬類窄品”策略推進“永輝優選”自有品牌發展。
與此同時，永輝對供應鏈進行深度調整，從傳統 KA 模式轉向成本加成模式；服務體系也持續最佳化，以提升消費者購物體驗和員工滿意度。
初步成果已經顯現。公開資料顯示，2024 年 6 月，永輝“胖改”首店鄭州信萬廣場店首日營業額達到 188 萬元，是調改前平均銷售額的近 14 倍。2025 年 1 月，永輝福州奧體中心店單日銷售額突破 300 萬元，重新整理“胖改”永輝單店單日銷售紀錄。
2024 年，永輝共完成 31 家門店的調改。2025 年前三季度，這 31 家門店實現銷售額 46.62 億元，同比增長約 71%；累計利潤 1.04 億元，同比增長約 112%。
永輝方面認為，隨著調改門店逐步進入成熟期，業績改善將更加明顯。截至 2025 年底，完成調改的門店數量已達 315 家，預計這些門店將在 2026 年全部進入穩態經營，對公司整體業績形成更為顯著的正向貢獻。
當然，並非所有門店都適合調改。永輝表示，在決定關店時，會綜合考慮門店歷史經營表現及所在商圈的商業潛力；若判斷盈利空間有限，則會選擇閉店。調改所需的資金投入，以及關店帶來的資產報廢和減值損失，是 2025 年虧損加劇的重要原因。
展望未來，公司預計轉型帶來的擾動將明顯減弱。永輝預計 2026 年將關閉約 25 家門店、調改約 50 家，規模顯著低於 2025 年，因關店和調改對經營業績造成的負面影響也將大幅下降。
邁入“後創始人時代”
隨著“胖改”推進，永輝也逐步進入某種意義上的“後創始人時代”。公司由張軒松、張軒寧兄弟創立。葉國富入股後雖未謀求控制權，但創始人兄弟的影響力已明顯削弱。
目前，永輝 6 名非獨立董事中，有 3 位具備名創優品背景。其餘 3 位分別為張軒松、張軒寧兄弟，以及新任 CEO 王守誠。王守誠於 2017 年以“融才”管培生身份加入永輝，隨後擔任改革領導小組副組長，主導“學習胖東來”的調改專案。去年 10 月的永輝新品釋出會上，董事長張軒松未現身，代表公司發言的是 CEO 王守誠，這也被視為管理權重心變化的訊號。
31 億元定增補充資金缺口
對 315 家門店的調改，顯著消耗了永輝的現金儲備。2024 年 6 月底，公司貨幣資金及交易性金融資產合計約 77.7 億元；到 2025 年 9 月底，這一數字已降至 50.43 億元。
為籌措更多轉型資金，永輝於去年 7 月公佈定增計劃，用於門店改造、物流倉儲升級及補充流動資金。最初計劃募資 39.92 億元，後下調至 31.14 億元，其中 24.05 億元用於門店升級改造，3.09 億元用於物流倉儲升級。
公司在公告中測算稱，綜合現有資金、未來資金需求及日常經營積累，自 2025 年四季度至 2027 年，整體資金缺口約為 35.52 億元，高於本次募資規模。目前，該定增計劃尚未落地。永輝表示，在募集資金到位前，可先行以自有或自籌資金投入相關專案，待募資完成後再按規定程式進行置換。
定增預案也揭示了“胖改”的成本結構和發展預期。根據披露，門店升級改造專案總投資約 39.79 億元，涉及約 216 家門店，折算下來，單店調改投入超過 1800 萬元。
為配合門店升級，永輝還將同步推進供應鏈和物流體系升級。調改完成後，生鮮及即食、即熱、即烹的“3R”產品在門店中的佔比將提升至 50%，這對冷鏈和配送能力提出更高要求。公司表示，目前自建倉儲總面積約 31 萬平方米，其中常溫倉佔比 74%；全面調改後，冷鏈倉面積佔比預計需提升至 40%。
此外，永輝還對升級後門店的盈利能力進行了測算。擬升級的 216 家門店在 2024 年實現營收 19.85 億元，經歷兩年的建設和爬坡期後，到第三年全部投入運營時，累計營業收入預計可達 32.82 億元，較 2024 年提升約 65%；累計稅前利潤預計為 6.74 億元，較 2024 年提升近兩成。
總體來看，永輝當前的戰略體現了一種典型取捨：以短期陣痛和虧損為代價，換取門店結構更集中、商品體系更最佳化，以及在調改網路成熟後更具韌性的單店經營能力。