肥了果農、坑了股民：洪九會不會成為下一家陷入“果企上市魔咒”的公司？

“榴槤大王”，終究沒能逃過退市的命運。

根據香港聯交所最新公告，洪九果品未能在規定期限內滿足復牌條件。2025 年 10 月 3 日，上市委員會決定取消其上市地位。儘管洪九果品於 10 月 13 日提出複核申請，但最終維持原裁定，並於 2025 年 12 月 30 日上午 9 時起正式取消上市資格。

更令人唏噓的是，這一切發生得如此之快。距離洪九果品上市不過短短三年時間，它曾一度風光無限，市值衝破 600 億港元。

而陷入困境的並不只有洪九果品。水果行業裡的其他“優等生”同樣步履維艱：百果園股價腰斬、利潤下滑，鮮豐水果的上市計劃也早已悄然無聲。

那麼，水果——這個最具煙火氣、規模高達萬億、人人離不開的剛需市場，為何在資本眼中，卻成了一個怎麼填都填不滿的黑洞？

洪九果品的退市，與其說是一次意外，不如說是一則經典的警示案例，殘酷地揭示了水果行業光鮮外表之下，那道難以逾越的商業天花板。

用應收賬款堆出來的 600 億港元市值

洪九果品的倒下，並不是因為某一兩個水果品類失勢，而是因為它試圖用網際網路式的“燒錢速度”，去硬扛農業本就漫長的執行週期。

洪九果品成立於 2002 年，總部位於重慶，由鄧洪九及其妻子江宗英創辦，是一家傳統的水果供應鏈與貿易企業。它與百果園、鮮豐水果並稱為中國水果行業的“三巨頭”。而在三者之中，洪九果品在資本化道路上走得最快——據第一財經報道，其於 2022 年 9 月在香港聯交所上市。

然而，僅僅一年半之後，事情便急轉直下。2024 年 3 月，洪九果品因未能按時披露財報而被停牌，且此後再未復牌。當時，其審計機構畢馬威對公司 2023 年第四季度預付款驟增 34 億元提出質疑，包括付款物件身份不明、會計資料不完整等問題。

與此同時，公司管理層也捲入法律風波。2025 年 4 月，創始人鄧洪九及多名高管因涉嫌騙取貸款、虛開增值稅發票，被採取刑事強制措施。

這成為洪九果品最終退市的直接導火索。

但如果只把原因歸結為資金鍊斷裂，顯然過於表面。要真正理解洪九果品的崩塌，必須回到它故事的起點，看看它是如何一步步把自己逼進死衚衕的。

“端到端”的美好敘事，金融套利的殘酷核心

在上市之前，洪九果品向資本市場講了一個極具吸引力的故事，關鍵詞叫“端到端”。

在這個敘事中，洪九果品既是勤勞的搬運工，也是統籌全域性的指揮官：一端直連泰國果園，一端直達中國商超，中間沒有任何中間商賺差價，將榴槤等高價值水果以更親民的價格送到消費者手中。價格下降、市場擴大、規模增長，利潤自然水到渠成。

聽上去，這是一個關於效率的完美閉環。

但當剝去這層華麗外衣，露出的卻是一個令人不安的現實——這並不完全是一門水果生意，而更像是一場高風險的金融套利遊戲。

為了維持營收年年翻倍的神話，為了讓財報上的增長曲線足夠“性感”，洪九果品在下游做出了一項違背生鮮行業常識的決定：賣賬期。

在傳統水果批發生意中，行規向來是“一手交錢，一手交貨”。水果不等人。但洪九果品打破了這一規則，像一位慷慨的銀行家，對下游批發商說：“貨你先拿去賣，錢可以以後再給。”

短期內，這種“慷慨”確實帶來了出貨量的爆發，營收資料直線上升。

但代價同樣慘烈。財務報表中出現了一道持續失血的巨大裂口。利潤表看起來光鮮亮麗，而現金流量表卻早已千瘡百孔。

因為在產業鏈的另一端，上游的規則完全不同，甚至更加冷酷。

泰國的榴槤園主、越南的火龍果大戶，不關心你的股價，也不聽你的故事，更不會因為你名氣大就提前發貨。他們只認現金流。想鎖定優質果園？請提前幾個月把真金白銀打過去。

於是，洪九果品被推入了一個極度危險的境地：左手必須不斷向上遊砸下鉅額現金，右手卻只能從下游收回一摞動輒半年甚至更久的欠條。

這已經不是在賣水果，而是在用高成本的融資資金，去補貼下游極其有限的週轉效率。它賭的是，只要規模持續擴大、融資不斷，這場擊鼓傳花的遊戲就能一直玩下去。

但問題在於，它手裡拿的不是會增值的黃金，而是會腐爛的水果。

這是最致命的盲點。

當水果從資產變成負債

當洪九果品為了做大營收而瘋狂向下遊壓貨時，實際上是在透支市場的承受能力。生鮮的生命以小時計算，庫存每多停留一刻，價值就流失一分。

一旦資金鍊稍有收緊、回款週期被拉長，那些滯留在渠道中的榴槤，便會迅速從“資產”變成“負債”，甚至變成需要花錢處理的垃圾。數百億的應收賬款中，有多少是因水果腐爛而被批發商拒付的壞賬？恐怕只有天知道。

當審計師拒絕簽字，當銀行看穿了“借新還舊”的把戲，大廈的倒塌也就不可避免。

洪九果品並非簡單地失敗，而是失敗在一個根深蒂固的幻覺中：它相信資本槓桿可以戰勝農業的自然節律。但在土地裡，現金流永遠比規模更重要。

農業沒有“富士康”，“標準水果”無法複製

如果說洪九果品的悲劇源於金融槓桿，那麼把目光轉向百果園和鮮豐水果這兩家更注重 C 端體驗、門店遍佈街頭巷尾的企業，則會看到另一種同樣棘手的結構性困境。

多年來，百果園們懷揣著一個宏大的夢想：把水果店做成麥當勞。

它們試圖用工業化邏輯改造農業，打造一個標準統一、無限複製的連鎖體系。但它們低估了“標準化”在生鮮行業中所付出的高昂代價。

因為“好水果”的篩選，本身就是一場成本災難。

以百果園引以為傲的分級體系為例，其獨創了“ 四度一味一安全 ”的量化標準，從糖酸度、鮮度、脆度、細嫩度、香味與安全性等維度，對水果劃分為招牌、A、B、C 四個等級。

在消費者眼中，這是品質保證；但在商業層面，這是一道極其昂貴的減法題。

農業不是工業。同一棵樹上結出的果子，品質參差不齊才是常態。為了篩選出符合“招牌”標準的 20%，供應鏈必須在源頭剔除掉剩餘的 80%。

這些果子雖然沒有進入門店，但成本並未消失，而是全部攤到了那 20% 的“好果”身上。消費升級時期，中產願意為這種“精選”買單；但在當下精打細算的環境中，這些隱性成本越來越難以轉嫁，最終反噬品牌自身。

品牌與加盟商的零和博弈

與此同時，品牌方與加盟商之間，也陷入了一場危險的零和博弈。

當人們驚歎於百果園動輒數千家門店的規模時，往往忽略了單店模型的脆弱性。水果零售極度依賴高週轉，房租、人工、水電和冷鏈成本都是剛性支出，只有極高的坪效才能覆蓋。

品牌方的利潤，主要來自向加盟商銷售水果的差價，以及加盟費；而加盟商的利潤，卻只能來自水果零售那點微薄的毛利。

矛盾由此產生：品牌方希望加盟商多進貨、進貴貨，以維持品牌形象和供應鏈流水；加盟商為了生存，卻必須死摳成本。

而水果又不同於白酒等標準消費品，無法通過囤貨來“平滑”業績。它會過期。

這也是“以次充好”“切果盤處理爛果”等問題屢禁不止的根源。這不僅是道德問題，更是生存問題。

當客流下滑、週轉變慢，加盟商如果不“想辦法”處理即將腐壞的水果，等待他們的往往就是虧損和關店。規模越大，管理越難，品牌信譽崩塌的風險便呈指數級上升

中產“水果信仰”的崩塌

最後，也是最直接、最致命的一擊，是中產階層的“水果信仰”，在經濟下行中集體破碎。

過去幾年，百果園和鮮豐水果的成功，建立在一種脆弱的中產幻覺之上：進口車釐子、精美包裝的草莓，象徵著更好的生活方式。“水果自由”的心理賬戶，支撐了高階水果的高溢價。

但拼多多、美團優選和社群團購的崛起，徹底擊碎了這一神話。

它們通過預售制消化庫存風險，用集採壓低源頭價格，以極其激進的次日達模式重塑供給。當消費者發現，社群團購裡的香蕉只要 3 元一斤，口感或許略遜一籌，但價格只有幾分之一時，“品質生活”的濾鏡瞬間碎裂。

水果畢竟不是愛馬仕，它本質上仍是農產品。

當“價效比”取代“悅己”成為主流消費邏輯，那些開在高階社群、裝修精美、服務周到的水果連鎖，突然陷入尷尬境地：

拼價格，打不過網際網路巨頭；
拼便利，比不過樓下夫妻店。

曾經的護城河，反而成了困住自己的孤島

寫在最後

洪九果品的退市，以及百果園、鮮豐水果的放緩，或許正是一個重新審視這門生意的時刻。

三家行業巨頭的案例，為所有試圖“改造”傳統農業的資本，上了一堂極其昂貴的課：農業沒有快錢，更沒有奇蹟。

這是一個看天吃飯、非標、高損耗、低毛利的行業，它天生排斥網際網路式的爆發增長。過去幾年，我們過度迷信規模效應和資本槓桿，試圖用燒錢換市場、用速度換利潤，以為跑得足夠快，就能無視重力。

事實證明，這是一種錯覺。

在泥土裡播種，必須遵循泥土的法則。

真正的出路，或許不在於誰跑得最快、鋪得最廣，而在於誰能真正沉下心來，深耕供應鏈，把損耗降到最低，把品質做到最穩。

港交所的鑼聲，曾讓洪九果品以為自己跨過了龍門。

最終，它還是被拉回了泥土。

而在這個行業裡，“慢”，也許才是最快的路。